股权分析简要框架

一、分析的基本概念基础

股权，也即股东权利，其实是指三项权利：表决权、分红权与转让权。而一项完整的产权包括使用权、收入权和转让权。此三项权利正好与股东的三项权利相对应，因此，股权其实就是一项产权。这三项权利如果不是都具备，我们就可以认为此项产权是不完整的。不完整的产权往往带来权利界定的模糊，最终使得依托于产权界定为基础的竞争制度部分失效。比如说，在股权分置改革之前，因为一些上市公司的国有股往往是不可流通的，因而其转让权就没有保证，导致的结果是可流通股份价格虚高，资本市场的定价机制就出了问题，整个资本市场变成另外的面目。

从公司治理结构角度来看，股东大会是权利最高机构是明显的，因为是股东拥有着公司的产权，股东大会决定董事会，董事会决定经理层，是自然的治理安排。但是因为对于上市公司来说，中小股东虽然数量众多，但是所持股份有限，这些股东的表决权作用就不大，他们往往采取用脚投票的方式，也即行使转让权的方式来实现其利益。而对于大股东而言，则完全不一样，因为他们拥有公司较大的股份，其可以通过股东大会这一公司治理的最高权利机构来实现其利益。这造成资本市场中，我们通常强调中小股东的利益需要得到保证，而一般不提大股东，因为从终极意义上来说，大股东特别是股权比例超过50%的控股股东实质上控制着公司。

二、万科股权之争分析

以上算是理顺一下公司股权的基本概念，接下来我们再来看一看热闹的万科股权之争。

一场股灾，引来国家队资金的救市，万科作为深市的权重股，自然成为拉动指数的重点，而宝能的姚振华也趁机重金杀入，一路举牌，甚至已经超越原第一大股东华润成为第一大股东。王石公开宣称宝能没有资格当万科的大股东。但是作为上市的万科公司，是没有理由阻止资本通过二级市场购买公司股权的。这正是上市公司股权全流通带来的效应，也正是股票转让权的体现。如果某家公司的股价长期低估，必然引来逐利的资本。万科的创始人王石，高调而又风光，主动选择不当大股东，只做职业经理人。王石一直以此为荣，认为要名就不能得利。但是名利双收的事不少见。王石此举最终是自酿苦果，也是造成万科股权之争的终极原因。

另一方面，我们不去管作为创始人的王石为什么当初放弃当大股东的机会，现实就是王石所持股份比例极低，其在公司的地位更多地通过第一股东华润来维系。这也正是王石不同意宝能当公司的第一大股东的原因。以王石为首的管理层团队最后想通过股权激励计划来拥有股份，但是最终还是迟了一步。

万科的股权之争，由最初的三角之争，也即宝能、华润和万科管理层，在恒大的许家印加入后，变得更加扑朔迷离。最终结果会如何，还有待未来。不过，从中我们可以学到的股权合约安排知识并不太多。

三、同股需要同权吗？

同股同权是一般的资本市场规则，但是要解决公司管理层的代理问题，同股不同权是一种灵活处理。Google、Facebook、百度、京东等则是通过AB类股方式，让创始人团队通过所持B类股权，一举解决了投票权、决策权等问题。股票分为A、B 两类，公司向外部投资人公开发行的A 类股，其每股只有1票的投票权；与此同时管理阶层手上的B类股却能投10 票。如果公司被出售，这两类股票将享有同等的派息和出售所得分配权。这种股权结构可以让管理层放心大胆地出击，不用担心会被辞退或面临敌意收购。因为，即使持有约三分之一B类股的创办人（以及重要的内部人士），就算失去多数股权，也能持续掌控公司的命运。比如，Facebook的创始人扎克伯格就享受了这样的待遇，他自己不仅持有B类股，还签订了“表决权代理协议”，即B类股投资者可授权他代为表决，加上他本身持有的B类股，使得扎克伯格拥有公司56.9%的投票权。

以马云为首的阿里巴巴则通过谈判加上股权回购获得了多数投票权，并且设计了超级合伙人制度，成为控制公司的第二道保险，这样，马云及其管理团队最终在股权之争上涉险过关。

互联网时代的到来，人力资本的作用越来越大，在股权安排当中的这种AB类股份的安排，其实是区分了收入权和投票权，在收入权，AB类股份是同股同权的安排，也即它们的分红收入是一样的；但是在投票权上，AB类股份就是同股不同权，公司的创始人团队可以通过持有B类股份轻松实现对公司经营与管理的控制。越来越多的高科技互联网公司采取这种股权合约安排，可以看作是人资合股时代的到来，也可以看成是股权合约安排上的创新。这种创新的出现，是诞生这些伟大的高科技互联网公司的重要原因。

非上市公司可以有员工持股的处理，只让一般员工享受持股的分红权，而没有决策权，这其实也是一种同股不同权的表现。最典型的例子便是华为，这样以任正非为首的管理团队可以极低的持股比例，来实现集中决策。这种股权上的合约安排其实与上述的AB类股安排类似，都保证了公司最高表决权与决策权不会旁落。

同股需要同权吗？从上面的公司治理实践，我们可以看出，因为投票权与收入权是可以分开的，同股不同权可以更好地满足互联网时代高科技公司在公司治理上的需求，人资股权时代的开启宣告了传统的同股同权思维已经过时。