开立医疗这次会不一样吗？

7月7日盘后，开立发布中报业绩预告，预计上半年净利润1.6-2亿，同比增长46.7%-83.4%；扣非净利润1.48-1.88亿，增长62.4%-106.3%。Q2业绩大超预期，周五股价大涨超17%。

在6月14日的《开立医疗和澳华内镜的对比》中，我给出一些判断：1、开立内镜业务的市值应该高于澳华。从市值对比来看，开立相对低估，这种反差不是常态。2、如果开立的内镜业务能加快业绩释放节奏，整体规模效应也有体现，可能在明年下半年到后年再超200亿市值。今年看不到大的催化剂，股价上涨最快的一段大概率出现在明年。3、开立的风险可控，但只适合低配，因为有确定性、业绩增速和时间节奏更优的选择。除非观察到一些变化，比如期间费用率持续改善，时间节奏切换到明年。

回过头看，我的判断有对有错。两家公司的估值差距确实开始收敛，这段时间开立的股价上涨36.3%，澳华下跌4.5%。但我对时间节奏的判断是错的，考虑今年5500万股份支付费用，原以为开立的表观利润明年才会释放，但费用优化超预期，我把22年的净利润上调到3.5亿。

还原下整个过程，我从今年3月开始跟踪开立。最初我就在思考一个问题，过去几年开立的股价一直在大箱体里面横盘震荡，未来发生哪些变化可能使股价走出横盘？答案是，随着基本面的改善，底部会抬升；顶部可能会突破，只要业绩持续兑现，有机会创历史新高。

但每个阶段都有一些扰动因素，从4月的高端芯片供应紧张，到5月的研发总监离职，再到6月初的预计Q2营收环比持平。中间还有人多次问我外资为啥一直跑？这些扰动因素，要么被证伪，要么不是影响业绩和股价的核心变量。股价长期不涨可能让人失去信心。5月27日，一个持有开立两年多的股东说行情难有。事后看，那时正是行情启动前夕。

在判断股票买点时，估值便宜+有积极变化当然最好。但在基本面发生积极变化时，股价往往已经过一段上涨。标准的股价上涨过程是，估值便宜但负面因素多，股价发生异动，基本面有积极变化，资金流入和股价上涨自我强化。

开立就是如此，6月15-16日发生股价异动。在上涨过程中也经历过两次预期上调。第一次是6月23-24日，我在外调研一家医药企业，与人闲聊时了解到公司上半年的超声和内镜业务略超预期，6月30日进一步确认，那时股价已上涨30%+。不过市场预期的Q2净利润增速在10%-25%，实际增速是49%-104%，股价再涨17%+。

其实营收增速与市场预期差别不大，主要偏差在利润端。按1.8亿的净利润中值，超声1.3-1.4 亿，内镜0.4-0.5 亿。内镜去年起明显进入利润释放阶段，今年上半年销售费用率又下降10pct，净利率显著改善。我也判断内镜11%+的净利率偏低，但没想到短期波动这么大。不过硬镜和IVUS还没到大量投入期，未来净利率提升空间不大，业绩增长更多依靠业务收入结构优化。

这次开立会不会不一样？可以往上冲破200亿市值吗？现在大家对未来还是存在分歧的。包括我在内的乐观者认为，内镜业务爆发和规模效应是可持续的。开立历史上经常miss业绩，这次能否如期释放利润，更多人还是半信半疑、边走边看，对收入端和持续性存疑。多数卖方对22年的盈利预测还是低于3.3亿，不怎么敢上调太多，当然也与公司的预期引导有关。

最后说下仓位，仓位管理才是投资决策的核心。到底要给一只股票配置多少仓位？我理解的权重排序是，确定性和风险>上涨空间>时间节奏，最后才是机会成本的权衡取舍。另外，这些因素都是动态变化的，对应的仓位调整也非常重要，直接影响到最终的投资业绩。

有朋友重仓开立，在上调预期业绩增速后，我对开立的定位还是防御性标的。大背景是，随着这段逼空行情的展开，场外资金越来越少，市场风险也在逐渐积聚，不知道拐点何时到来。我的想法是，如果将来市场下跌15%-20%，哪些股票会表现得比较抗跌？从组合配置的角度，在高速成长股之外，也要储备一些高壁垒、竞争格局好、复合增速20%-30%之间的股票，或在一年内基本面可能迎来向上拐点的周期股。